天风证券股份有限公司李鲁靖,朱晔近期对徐工机械进行研究并发布了研究报告《“双优于”高水平质量的发展，穿越周期彰显成长韧性》，本报告对徐工机械给出买入评级，当前股价为6.38元。

  1）实现盈利收入938.17亿元，同比-19.67%；实现归母净利润43.07亿元，同比-47.53%；实现扣非归母净利润34.68亿元，同比-53.05%。

  2）全年毛利率20.21%，同比-1.25pct；归母净利率4.59%，同比-2.44pct；扣非归母净利率3.70%，同比-2.63pct。

  3）期间费用率为13.77%，同比-0.14pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.21%、2.44%、4.35%、-0.22%，同比分别变动-0.91、+0.47、+0.90、-0.60pct。

  1）实现盈利收入238.13亿元，同比-10.11%，环比+26.91%；实现归母净利润15.23亿元，同比-26.38%；实现扣非归母净利润13.04亿元，同比+0.39%。

  2）Q1单季度毛利率22.63%，同比+1.30pct；归母净利率6.40%，同比-1.41pct；扣非归母净利率5.48%，同比+0.57pct；

  3）期间费用率为14.89%，同比+2.80pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.07%、2.30%、4.03%、1.49%，同比分别变动-0.39、+0.26、-0.07、+3.00pct（主要系汇兑损失）。

  分产品来看，22年起重机械/土方机械/混凝土机械/其他工程机械、备件及其他分别实现盈利收入238.60/236.39/95.02/133.29亿元，同比-28.13%/-24.84%/-14.94%/-33.36%；毛利率分别是19.87%/25.32%/16.34%/12.99%，同比分别-1.88pct/-2.05pct/-1.19pct/+0.05pct。分地区来看，22年境内/境外分别实现盈利收入659.79/278.38亿元，同比分别-32.88%/+50.50%；毛利率分别是19.32%/22.33%，同比分别-2.10pct/+0.64pct。产业布局优势渐显，穿越周期彰显韧性：

  1）五大支柱产业坚强有力：第一，土方机械持续提升市场地位。挖掘机市场占有率持续提升，装载机凭借出口优势跃升至行业第一。第二，起重机械稳居全球第一。轮式起重机、履带式起重机、塔机、升降机、随车起重机占有率分别提升1.64pct、4.95pct、3.84pct、3.05pct、3.35pct。第三，基础工程机械不断夯实，五大产品线全面发力，占有率全方面提升。第四，混凝土机械努力补短提能，立足“两车一站”全力寻求突破。泵车、搅拌车、搅拌站国内占有率分别提升6.24、2.13、1.94pct。第五，道路机械出口收入占比近50%，压路机、摊铺机、平地机占有率居行业第一，铣刨机占有率提升2.1pct。

  2）新兴起的产业迅速增加：22年新兴起的产业收入167.2亿元、同比+28.8%。其中：徐工矿机全力打造成套化、电动化、智能化、无人化产品的优点，出口收入+266.5%；徐工消防公司保持良好的发展势头，主营销售净利率超10%；徐工港机公司收入+46.84%；小型工程机械瞄准海外市场快速壮大，收入同比增长1.1倍。

  国际化战略布局实现新突破，支撑公司穿越周期：22年公司国际化收入278.38亿元、同比+50.5%，出口占有率+2.42pct。1）八个大区实现全面增长，亚太、中亚、非洲、美洲、欧洲、西亚北非、大洋洲、南美八国分别增长60.2%、68.82%、35.97%、217.94%、195.11%、27.19%、19.10%、99.29%。2）重点产品实现大幅度增长，挖掘机械、中大装载机、轮式起重机、矿山机械、路面机械收入分别增长48.56%、31.45%、74.05%、256.2%、24.87%。3）备件网络持续完善，南非等6个备件中心完成建设，尼日利亚等13个国家23个备件网点完成PMS系统库存联网。

  盈利预测：我们看好行业23年起有望筑底回升，同时公司表现有望优于行业；因此上调盈利预测，预计公司23-25年归母净利润分别为61.53亿元（前值61.50亿元）、84.29亿元（前值78.86亿元）、105.58亿元，对应PE分别为12.18、8.89、7.10X，维持“买入”评级。

  风险提示：下游开工没有到达预期，宏观政策波动，技术创新推动没有到达预期，疫情反复等风险。

  证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，天风证券李鲁靖研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达96.72%，其预测2023年度归属净利润为盈利61.5亿，根据现价换算的预测PE为12.19。

  该股最近90天内共有11家机构给出评级，买入评级10家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为9.06。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，徐工机械（000425）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力平平，营收成长性良好。财务可能有隐忧，须着重关注的财务指标包括：有息资产负债率、应收账款/利润率、存货/营收率增幅、经营现金流/利润率。该股好公司指标3星，好价格指标4星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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